たけなかまさはるブログ

Yahooブログから2019年8月に引っ越しました。

米国の超短金利差（5年物と2年物の財務省証券利回りが直近で僅かに逆転）したので「もう来年は景気後退か。株価は高値を見てしまったぁ！」というような雰囲気が広がっている。

私も長短金利差が次期の景気後退のシグナルになると書いてきたので、大局的な流れはそういう方向とは思っているが、直近の市場の雰囲気はちょっと気が早すぎるのではないかな。

株価の短期的な変動には下げだけでなく、まだけっこう上下動があると思っていた方が良いのではないかな。
 
FRBが開示している金利データ（ＦＦ金利と財務省証券利回り）で1976年まで遡って検証すると、景気後退期は5回あり（ＮＢＥＲ景気判断）、長短金利逆転は6回ある（つまり1回、98年の逆転はダマシだった）。　以下掲載竹中作成図表参照

長短金利差として、①10年物－FF金利、②10年物－2年物、③5年物－2年物の３つで見ると、金利差逆転が起こってから景気後退が始まるまでの平均月数は、①14か月、②16か月、③16か月でとけっこう時間がある。つまり景気後退が始まるのは2020年の可能性が高いね。

もっともほとんどの株式投資家は気が早いのが行動特性だから、「もう高値は見てしまった。売りだ！」と反応するのは自然かもしれない。景気後退より前に株価が下げに転じるのが先であることも多い。

だけど、ベアー一辺倒で突っ込むと、短期的にはショートカバーを強いられる局面が来年ありそうな感じがする。もちろん、そこは売りだよということでもあるけどね。


参考論考、2018年1月のロイターコラム

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景気
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今回の米国の中間選挙とその結果を通じて、米国の保守とリベラルの政治的二極化は戦後で最も際立ったレベルになった感がある。二極化の傾向は過去幾度も指摘されてきたが、おそらく1970年代頃まで遡るトレンドだろう。

いわゆるpolitical correctnessを破壊しながら当選したトランプ大統領は、そうしたトレンドから生み出された現象であると同時に、二極化・分断を一層煽る政治的な存在として働いている。二極化・分断の原因は一言で表現できるほど簡単ではないが、主因のひとつはアメリカ社会の民族的構成の長期的な変化だ。

民主党にはリベラル派の白人層と非白人層の票が集まり、共和党には保守派の白人層の票が集まる傾向が一層顕著になっている（以下掲載WSJの図、参照、有料サイト）。

リベラル派の人々にとって、アメリカ社会の理想と優位は、多民族、多文化を許容する寛容さにある。
保守派の白人層にとってアメリカは欧州から移民した白人の国であり、中南米からの移民であるラティーノの増加に代表される人口構成の変化は、自分らの社会のアイデンティティを脅かすものと感じている。

米国のセンサス調査では、このまま人口構成の変化が続くと2050年までには、自らを白人と申告する人々は半数割れとなり、少数派になってしまう。　political correctnessが抑制していた「このトレンドを止めろ！」という要望、衝動が噴出して、保守派とリベラル派の白人＆非白人層の間でちょっと和解しがたい分断が生じている。

こうした傾向がやがて米国社会のアイデンティティの変容、危機に至る可能性について、保守派の立場から警告した著作としては故ハッチントン氏の「分断されるアメリカ（Who Are We?）」（2003）がある。

また中間的な意見層が細り、二極化した政治は民主主義にとっても危機をもたらす要因となるだろう。その点ではリベラル派の論者によるトランプ政権批判でもあるこの著書が参考になる。「民主主義の死に方（How Democracies Die）」（2018）

さらに関連して、ポールクルーグマンの２００８年の著書「格差は作られた（The Conscience of
a Liberal）」では、共和党が経済的な格差拡大政策をとりながらも（あるいは格差拡大を放置しながらも）選挙では大衆的な支持を獲得することに成功しているという「米国戦後政治史上の最大の謎」について、クルーグマンは１９６０年代の黒人の公民権運動を契機に、白人層にある根強い民族的、人種的偏見を共和党は取り込むことで成功したと説明している。　

当時私はそれを読んで、１９７０年代、あるいは８０年代頃までなら、それでかなり説明できるかもしれないが、２０００年代以降の今日までその効果で説明するのは無理ではないかと思ったのだが・・・実はそうでもなかったのかもしれない。　　

クルーグマンは必ずしも明示的に書いていないのだが、彼の含意をくみ取ると、９０代年以降はラティーノ人口の増加に対する抵抗感、民族的偏見、つまりこのままでは白人社会のアイデティティが脅かされるという保守的な白人層の不安、焦燥感が再強化され、移民増加に否定的な姿勢をとる共和党への支持を維持する要因として働き続けたのかもしれないと、今回考え直すようになった。

2020年の大統領選はどうなるんだろうか？分断の修復を志向する候補が出るだろうか？ますます分断化の傾向を強める政治闘争になるんだろうか。今のままだと、後者の可能性が高いだろう。

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アメリカ情勢

現代ビジネス（マネー）への寄稿論考です。11月5日（月）朝、掲載されました。
この前のブログで書いたことですが、加筆修正し、もっと丁寧に説明しています。
図表も最新データに更新済。

引用：「筆者は本業のかたわら個人投資家として、中古のマンション投資を始めてから20年となる。始めた最初の年は1998年であり、銀行不良債権危機で深刻な不況となった時だ。

おそらく「今が底値圏だ」という直感的な判断で始めたのだが、その後、エコノミストとして東京を中心にマンション市場のマクロ動向を分析し、マンションの購入と売却のタイミングを判断する多少役に立つ知恵を得た。

過去何度か著作の中で紹介しているが、改めてそれに基づいた現在と今後の市況についての判断をご説明しよう・・・」
 
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その他金融と投資

facebookで友達つながりのある上念司さんが、「虎ノ門ＴＶ」とかで私のマンション価格・賃料図表を引用・紹介しながら、「不動産価格の下落の始まりが近づいているぞ～竹中正治さんの予想は良くあたるぞ～」と「大予言」をしたことから、facebookでお友達申請が少し増えたようだ。

「虎ノ門ＴＶ」あるいは「虎ノ門ニュース」なるものについては、私は全然知らない。同ＴＶのサイトを見るとなにやら凄い右派系の識者が並んでいるような感じもするが、私の単なる気のせいかもしれない。

図表の解説については（私の過去の複数の著作の中で繰り返し語ってきたことだが）、番組の短い時間の中では十分な内容ではなかったようなので、ブログで改めて解説しておこう。

Price Rent Ratio

図表1が、一般財団法人不動産研究所の「不動研住宅価格指数」として公表されている東京の中古マンション価格指数（赤線、以下「マンション価格指数」）、並びにアットホーム株式会社が公表しているマンション賃料インデックス（東京）（緑線、以下「賃料指数」）に基づいたグラフである。　またブルー線はマンション価格指数を賃料指数で割ったＰＲＲ（Price Rent Ratio）である。これは株価収益率（ＰＥＲ＝株価／一株当たり利益）に相当するものだ。

資産のファンダメンタルな価値とは、それを所有することで得られる将来にわたる純所得（株式なら配当、住宅など不動産なら賃料）の現在価値の合計である。ところが株価の将来にわたる配当は実に不確実で、予想の信頼度は低い。

ところが住宅の賃料は企業利益に比べると実に安定しており、その長期的な平均伸び率は日本でも米国でも物価上昇率に近い。　なぜ安定しているかと言うと、住宅賃料は家計所得から払われ、家計所得の変動は企業利益の変動よりもはるかに安定的だからだ。

一方、住宅価格の変動は賃料よりもずっと変動する。つまり賃料キャッシュフローから計算されるファンダメンタルな価値から大幅に過大評価にもなるし、過小評価にもなる。　なぜ価格の変動性が大きいかと言うと、その購入がローンで払われる場合が多いからだろう。　月々の家計所得から払われる賃料は大きく変動し難いが、価格はローンであがなわれる場合が多いので、価格が大きく上昇してもローンを増やすことで買ってしまう購入者が多いからだ。つまり金融レバレッジの伸縮に強く依存して変動するのだ。

そこで価格を賃料で割ったＰＲＲを計算し、その長期的な平均値からの乖離を見れば、マンション価格の割高・割安が見抜けるという仕掛けである。このことに気が付いたのは米国勤務時代に2006年頃、米国の住宅価格はもうバブルじゃないかと調査レポートなどを読んでいた際に、住宅価格指数（代表的にはS&P/Case/Shiller Index）を賃料指数で割った図表を見た時である。　

まとめると、
ブーム、あるいはバブルの時：PRRは長期的な平均値から上方に乖離する。
不況、あるいはバブル崩壊時：PRRは長期的な平均値から下方に乖離する。

というわけで、PRRが下方乖離した時が買い時、上方乖離した時は売り時を教えてくれるシグナルとなる。　私がマンション投資を始めたのは1998年であるが、この図表の作成、継続的なモニターを始めた2007年以降は、ほぼこのＰＲＲの波に従ってマンションの売買を行ってきた。

つまり2007年は売り、09年は買い、2012年は再び買い、2015－17年は売りである。現在はローンの返済を終えた中核ポジションとしての複数のマンションを残して後は売り、キャッシュ残高を膨らませて次の買い時（不況）を待っている状態だ。

図表１は時々更新して私のホームページで公開している。

ただしPRRは割高・割安のシグナルにはなるが、価格がいつ下落や上昇に転じるかは分からない。この点は誤解のない様にお願いしたい。

在庫件数／成約件数比率
マンション価格の上昇、下落を一歩早く知るような仕掛けは可能だろうか？　そのひとつは図表２である。これは上記のマンション価格指数と、レインズタワーが公表している中古マンション（東京）の在庫件数と月次成約件数で作ったグラフだ。　

見て分かる通り、マンション価格指数の前年同月比の変化は、在庫件数を月次の成約件数で割った比率（12か月移動平均値）（図表上逆メモリ）と高い負の相関関係がある。つまり在庫件数／成約件数が上がり始めると価格は下がり始めるということだ。

現在の状況は、在庫件数／成約件数比率がじわじわと上がる（逆ﾒﾓﾘ）状況下、2013年以降前年比でプラスだった価格指数の伸びがゼロ％近傍に下がってきている状況だ。

マンション価格に対する株価の先行性
マンション価格の先行きに関するもうひとつの手掛かりは、価格指数の時系列分析から得られる。手短に言うと、上記のマンション価格指数の前年同期比の変化は、①賃料指数、②株価指数（日経平均）、③長期金利（10年物国債利回り）の各前年比の変化の３つの変数で回帰分析すると、有意な結果が得られる（説明度を示す決定係数R2=0.49 期間2002-18）。

この回帰分析から得られるポイントは、株価（日経平均）はマンション価格指数の変化（前年同期比）に対して約6か月の先行性があることだ。　つまり株価がど～んと上がれば（下がれば）、約6か月遅れて東京の中古マンション価格は上がりますよ（下がりますよ）ということだ。

景気動向
要するにマンションの買いは次の不況時まで待ちなさいということで、次の不況はいつか？ということに尽きる。大雑把な予想だが、私は次の米国の景気後退は2020年±1年に始まると予想しており、日本もそれに連れて景気後退となるだろう。　慌てる必要はない。それまで気長に待てば良いのだ。

逆にもし借金パンパンでマンション・アパート投資をしている方の場合は、それまでに売っておかないと痛い思いをする可能性が高いですよということでもある。



図表２
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ユヴァル・ノア・ハライの「ホモ・デウス（Homo Deus）」を読んで考えるところがあったので、ノートしておこう。

著者は前著「サピエンス」でも同様だったが、宗教についても進化論的なアプローチをしている。すなわち、「神」という観念がそれを抱いた人間集団に生存競争上の強い優位性をもたらしたので人類全体に広く普及したと考えるわけだ。

この点はホモデウスでは主に上巻で語られる。人間には客観的現実と主観的現実、そして第3に共同主観的レベルでの現実があり、神も国家もこの第3のレベルの想像上の秩序であると整理する。それは想像上の（創作された）秩序であるが、多くの人間によって共有されることで現実的な力を発揮するわけだ。そして例えば特定の神を信じることで人間は強力かつ大集団的な力を行使できるようになり、他の人間の群れに対して生存上の優位性を実現した。

この点はそれほどオリジナルな考えではなく、原理主義的な宗教者にとってはともかく、無心論的な立場からは違和感がない。例えば、経済的な諸関係から成る下部構造に対応して、諸観念から成る上部構造が形成されると説いたマルクスの唯物史観とも共通する考え方だろう。

著者のもっともラディカル（根源的）で挑戦的な視点は、この見方を近現代の自由主義的な思想にも徹底的に適用することだ。それは下巻の第7章「人間至上主義（Humanism）革命」と第8「研究室の時限爆弾」で語られる。

近代の人間至上主義革命によって、「神」への信仰は「人間性」への信仰に換わった。人々は「神の声」に耳を傾けることを止め、自分の感覚と情動と思考に注意を注ぎ、それに従うことが大切とされるようになった。自由主義的人間観の誕生である。

この人間至上主義革命によって人間観は一変したと同時に、自然現象の解明は実証主義的な科学に委ねられることになり、急速な科学テクノロジーの発達が起こり、人間至上主義を信奉する人々、集団、社会は伝統的な宗教を信奉するそれらに対して圧倒的な優位を得たわけである。

さらに著者によると、この人間至上主義は、その後に自由主義、社会主義（共産主義？）、進化論的（優生学的な？）な人間至上主義の3派に分裂した。そして21世紀の今日に支配的な思潮として生き残ったのは自由主義的な人間至上主義だ。

ところが、自由主義的な人間至上主義の根底にある人間の自由意思とは、かつての「霊的な魂」と同様に想像上の産物だと、近年の脳科学の研究成果に基づいて、著者は説く。

引用：「自由意思は私達人間が創作したさまざまな想像上の物語の中にだけ存在している」（p105）
「『自由意思』とは自分の欲望に即して振る舞うことを意味するのなら、たしかに人間には自由意思がある。そして、それはチンパンジーも犬もオウムも同じだ。」（ｐ106）
「肝心の問題は・・・・そもそも欲望を選ぶことができるかどうか、だ。」

「特定の願望が自分の中に湧き上がってくるのを感じるのは、それが脳内の生化学的なプロセスによって生み出された感情だからだ。そのプロセスは決定論的かもしれないし、ランダムかもしれないが、自由ではない。」（ｐ１０６）

この後、著者は近年の脳科学の研究成果に基づいて、私達が自分の選択を意識する前に、その選択に対応する脳内の生化学的な反応が起こっていることをあげる。

この点に関する私の読んだ他参考文献、例えば


また「単一の自己」という概念も、自由主義の神話に過ぎないことを左脳、右脳の分離の手術を行った被験者に見られる異なった２つの「自己」の存在として語る。

要するに自己には「経験する自己」と意識的に「物語る自己」の２つが異なるものと存在しており、物語る自己（解釈者）は自分が行った選択に「まことしやかな物語（解釈）」を提供する存在に過ぎない。

もちろん２つの自己は密接に絡み合っている。

引用：「物語る自己は、重要な原材料として私たちの経験を使って物語を創造する。するとそうした物語が、経験する自己が実際に何を感じるかを決める。（例えば空腹も）物語る自己によって空腹の原因として挙げられる意味次第で、実際の経験も違ってくるのだ。」（ｐ１２３）
「とはいえ、私たちのほとんどは、自分を物語る自己と同一視する。」（ｐ１２４）

要するに自由意思、その主体としての単一のアイデンティティがあるという認識も、それは自由主義宗教の信仰に過ぎないと著者は述べている。　中世の人間が神を信じていたことと自由意思の信仰は、人間の創作、共同主観と言う点で本質的に変わることがないということになる。

これはかなりラディカルな主張であり、それでも「他の誰でもない唯一の私自身という自己意識感覚」を持っている私達には、なかなか直感的に受け入れられない認識だろう。

著者が認めるように、人間の自己意識の謎は現代の脳科学でも未解明の問題であり、今後の科学調査の展開次第でこの点に関する見解は修正される可能性も大いにあるので断定はできないが、私は著者の見解は、とりあえずあり得そうな仮説として概ね受け入れるのが論理的だろうと思う。

振り返って考えると、例えばフロイトまで遡る意識と無意識の古典的な概念だって、意識が自分自身のプロセスの一部しか認識していないことを語っているわけで、そう考えれば「意識の全能性」などそもそも信用されていない。

私が強調したい点は、著者の次の論理が示唆する含意だ。つまり人間は「神」にしろ「自由意思」にしろ、自分の物語を創作するということだ。そして創作された物語はその人間の判断、選択、すなわち人間の在り様に対して現実的な力となる。

自分には欲望と行動を選択する自由意思があるという創作を信奉することで、それを信じる人間にその行動に対する責任感と自分の達成したい目標に向かって選択と行動を繰り返す生き様を可能にする。自由意思と言う信仰にはそれだけの価値がある。それで十分ではなかろうか。　

また別様には例えば「人間は阿弥陀仏によって無条件に救われている」など仏教の異なる各種の信仰も創作であるが、その信仰があるとないとでは、人の生き様は変わって来るだろう。人間は自分自身に対してどのような信仰を持つかによって、自分の生き様を変える相対的自由度を持っているのだということではなかろうか。

ただし、どのような信仰を創作し、それを信奉するかも、人間の自由意思ではなく、必然と偶然が織りなすプロセスの結果であり、人間の意識はそれを受動的に反映しているだけかもしれないということはできる。

すなわち、人間の意識というものは無意識下で進行する必然と偶然の生化学的なプロセスを受動的に反映するだけの完全に受動的な現象か、あるいはそれに規定されながらも相対的な自由度、意識の在り様が生化学的なプロセスに影響を与えるという逆のベクトルも持ち得るのか、という問題に帰着するように思える。

そしてこの点についても（詳細は省略するが）、意識から生化学的なプロセスに影響を与えることが可能であることを示唆、証明する多数の実証、経験があるということだ。

著者自身も最後の部分で、「新しいテクノ教」と「データ教」の台頭、その可能性を語りながら、それらの潮流が人類を大過に導かないために「３つの重要な問い」を読者が考え続けること、自著がそうした読者の意識的な努力を引き起こすことに期待を語っている。

それは正に人間の意識的な努力、思考が、何を創作し、信仰するかという作業を通じて、社会の変化に影響を与える相対的な力（自由度）を持っていることを意味するだろう。

以上

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